每个人都知道你不应该在泡沫上下注，但是潜在的泡沫呢?

　　上周五，随着标准普尔500指数(S&P 500 Index)攀升至5000点上方，我们中的许多人都在想，究竟该如何称呼这个市场:泡沫还是持久的新牛市?

　　我们是在重蹈1995年的覆辙吗?当时，巧合的是，上一次经济“软着陆”将道琼斯工业平均指数推高至5000点以上，并在随后的十年中实现了25%的年化回报率。还是在1999年，当时脆弱的股市大厦正处于崩溃的边缘?

　　通常情况下，很难知道。当然，上世纪90年代的相似之处似乎随处可见。

　　就像当时互联网股蓬勃发展一样，2023年至2024年的市场也充满了对人工智能潜力的狂热，以及对这项技术将如何转化为未来现金流的各种猜测。

　　现在和当时一样，市场集中度很高，而且还在上升，有一只股票囊括了市场上所有的长期增长梦想和泡沫噩梦(今天的股票是英伟达;当时:思科系统公司(Cisco Systems Inc .)。

　　Newedge Wealth LLC高级投资组合经理本?埃蒙斯在上周三的一份报告中这样描述上世纪90年代的情况:

　　1995年，市场蜂拥买入思科(Cisco)等热门科技股，人们经常将其与英伟达(Nvidia)相提并论。该公司的软件和硬件使相距遥远、互不兼容的计算机网络能够相互通信并连接到互联网，因而备受推崇。

　　思科股价一路飙升，并持续上涨，在道琼斯指数突破5000点大关后，它突破了交易通道，从而推动道琼斯指数走高。

　　但如果把NVDA比作1995年的思科(Cisco)，那么今年迄今41%的涨幅意味着我们才刚刚开始。自1987年首次公开募股以来，思科的年化回报率一直超过100%，1995年的回报率超过100%。

　　NVDA也处于同样的势头阶段。道琼斯5000指数预示着经济的软着陆，它是一个超级明星科技股，对指数的集中度做出了重大贡献。

　　17世纪荷兰的郁金香狂热是公认的市场传说，许多人目睹了豆豆娃泡沫(或看过电影)。但在实践中，持久增长与资产泡沫之间的界限往往太过模糊，无法以高度自信来解读。

　　当道指在1995年11月触及5000点时，一些人已经在说市场已经变得太富裕了。

　　在接下来的13个月里，这种情绪愈演愈烈，直到美联储主席艾伦?格林斯潘在1996年12月发表了著名的“非理性繁荣”演讲。

　　但道指5000点并不是最高点，格林斯潘的言论也不是最高点。

　　从演讲当天到2000年3月牛市的顶峰，道琼斯指数的复合年增长率达到23%，标准普尔500指数的复合年增长率更高，达到27%，思科公司的年回报率达到93%。到底是什么时候，这次反弹变成了“泡沫”?它对2024年说了什么?

　　考虑一下估值本身的问题。通常的一组比率描绘了一个有点富裕的市场。市盈率明显上升，但远不及1999年或2021年的水平。

　　评估市场的另一种方式是通过卖方目标价格的棱镜。

　　许多观察人士(包括本文作者)对这些目标持怀疑态度，但分析师们为了解一家公司的前景而做了大量的跑腿工作，他们的工作是值得称赞的。

　　目前，自下而上的卖方预测者认为标准普尔500指数将在未来12个月内达到5,420点，比上周四的收盘价隐含上涨8.4%。

　　再加上卖方的预期股息收益率，这意味着未来12个月的回报率为10%，比10年期美国国债的收益率高出5.9个百分点。

　　分析师的目标显示，股票的超额回报相对微薄。

　　这与自下而上的预测相比如何呢?

　　不可否认，这是小气的一面。股票相对于债券的隐含超额回报率在时间序列中大约比平均值低一个标准差。

　　但在最近的其他时刻(2023年7月;2021年1月;2020年9月)，市场也没有崩盘。

　　总的来说，这些情况以平淡无奇的方式自我调整(2023年7月出现小幅短期调整，2021年分析师向上修正，2020年9月两者都有所调整)。

　　这个回报率还假定英伟达的股价在未来12个月将下跌约3%(基于华尔街的共识目标，在英伟达本月公布业绩后，这一预期可能会大幅下调)。

　　考虑到英伟达的看涨目标价，在其他条件相同的情况下，很容易想象该指数的预期回报将高于平均水平。

　　看空英伟达，其上行空间将大幅收窄。换句话说，市场确实有点富裕，而且单只股票上有很多赌注，但这可能有很多方式。

　　当然，有一些短期的解决办法可以帮助担心市场集中度和高估值的投资者晚上睡得安稳。

　　正如我本周早些时候在一篇关于“壮丽七人”(Magnificent Seven)的专栏文章中所写的那样，其中一位投资者持有标准普尔500指数(S&P 500)的等权重股票，这种股票的表现不太像一种动量策略，目前的估值相对平均，在压力时期(包括本世纪头十年)的表现优于市值加权指数。

　　在一个没有完美远见的世界里，管理风险总是明智的，但完全避免风险本身就是一种风险。

　　没有人能肯定地说，市场是否会重演道指5000点的历史，答案可能取决于无法预见的宏观力量。

　　问题很简单，虽然明知泡沫会带来明显的风险，但错过一个最终被证明是真正的增长故事也要付出高昂的代价。

　　我们永远不能低估自己混淆两者的能力。- - - - - -布隆伯格

　　乔纳森?莱文是关注美国市场和经济的专栏作家。这里表达的观点是作者自己的。

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